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Zoológico de viajes (NASDAQ: TZOO) es un editor de boletines informativos y sitios web sobre ofertas de viajes y tiene programas de ofertas de viajes basados en membresía.
Escribí sobre la empresa hace un año, con una recomendación de Mantener. Faltaban los motivos de la valoración negativa. rentabilidad recurrente y algunos sobre aspectos de gobernanza.
En esta revisión, veo a la empresa creciendo de manera orgánica y rentable, creando un 2023 impresionante. Esto ha llevado a una apreciación del 85% del precio de las acciones.
Si bien elogio el desempeño reciente de Travelzoo y reconozco que no cotiza a un múltiplo excesivo de sus ganancias actuales, no me siento cómodo recomendando la acción.
La razón es que no creo que la empresa tenga mucho espacio para crecer en el futuro con los mismos productos que ofrecía en el pasado. tengo miedo del regreso Los ingresos previos a la pandemia tienden a ser consistentemente más bajos.
Un año impresionante
El año pasado, me preocupaba que los resultados de TZOO de 2022 pudieran no representar el negocio de la empresa en el futuro.
Como todas las empresas de viajes, TZOO sufrió mucho durante la pandemia y experimentó una fuerte recuperación de los ingresos en 2022. La empresa obtuvo beneficios operativos durante el año, pero la mayor parte fue no recurrente (por la venta de negocios y subvenciones de la recuperación de la pandemia).
Sin embargo, este año la empresa ha demostrado que puede operar de forma rentable. Los ingresos aumentaron un 30% año tras año y todo el aumento se destinó directamente a las ganancias operativas, ya que los gastos de venta, generales y administrativos se resolvieron en su mayor parte.
Si analizamos más de cerca los datos, creo que la razón principal de la mejora en la rentabilidad ha sido un mayor ingreso por miembro, casi un 30% más en el período del 3T23. La dirección parece creer que el contexto macroeconómico actual, que es más desafiante para los consumidores y menos sobredemandado que el pospandemia, es mejor para el negocio de Travelzoo. Los anunciantes de Travelzoo tienen más inventario excedente para descontar, que es la especialidad de TZOO.
Medidas operativas de TZOO (TZOO 3T23 10-Q)
Competencia y crecimiento
Si bien la opinión de la gerencia tiene sentido, todavía me cuesta correlacionar los datos de Travelzoo con los costos publicitarios en las principales plataformas.
Por ejemplo, TZOO informa que los miembros norteamericanos generan alrededor de un 30% más de ingresos por miembro que los miembros europeos. Sin embargo, los líderes estadounidenses son mucho más valiosos que los europeos. Por ejemplo, en el caso de Meta Platforms, Inc. (META), los ingresos publicitarios por usuario en Estados Unidos han sido sistemáticamente tres veces superiores a los de los usuarios europeos.
También podemos comparar los ingresos por miembro de TZOO con el CPC de Instagram en Norteamérica. Dependiendo de la fuente y la industria, las estimaciones de CPC para Instagram oscilan entre 1 y 4 dólares. El costo por mil impresiones (CPM) tiene las mismas tarifas.
Teniendo en cuenta el Top20, el boletín semanal de la empresa, si la tasa de apertura es del 100%, la empresa debería generar 192 millones de impresiones por trimestre (12 semanas en Norteamérica con 16 millones de miembros) cada semana.
Dado un CPC de 4 dólares, esto significa que la tasa de clics de Travelzoo es del 1,5%, que es el promedio de la industria (12 millones de dólares en ingresos trimestrales divididos por 4 dólares de CPC equivalen a 3 millones de clics, que es el 1,5% de Top20 de los 192 millones de correos electrónicos enviados por trimestralmente a sus 16 millones de miembros).
A 4 dólares por cada mil impresiones (cobrando lo mismo que Instagram), esto representa sólo 800 mil dólares por trimestre frente a los 12 millones de dólares generados en el trimestre. Por el contrario, incluso con una tasa de apertura del 100%, para generar tantos ingresos del boletín Top20, la empresa necesitaría cobrar 62 dólares por CPM.
Estos valores parecen más elevados teniendo en cuenta que Instagram es uno de los activos inmobiliarios más valiosos de Internet. Sin embargo, hay indicios de que los usuarios de Travelzoo están muy comprometidos. Por ejemplo, el sitio web Trustpilot de la compañía tiene un promedio de 4,6 estrellas para 33 mil reseñas, lo que es un desempeño excelente.
Me preocupa la competencia porque afecta el crecimiento. Travelzoo compite por los presupuestos publicitarios con plataformas como Instagram o promocionando en sitios especializados como Booking.
Antes de la pandemia, el modelo de Travelzoo estaba perdiendo terreno frente a estos competidores, lo que provocó años de disminución de los ingresos. El producto no ha cambiado desde la pandemia. La empresa no ha presentado ningún otro concepto, se trata básicamente de una newsletter con ofertas de viajes.
Aunque la tendencia actual de crecimiento de los ingresos es positiva, me temo que la empresa alcanzará un techo de alrededor de 100 millones de dólares (alrededor de su nivel prepandémico). La base de usuarios de la empresa es más pequeña que antes de la pandemia y no crecerá en el año fiscal 23.
Si Travelzoo no puede aumentar el número de suscriptores al boletín, existe un límite de cuánto puede cobrar por la interacción y, por lo tanto, un límite de crecimiento. Creo que la compañía es consciente de esta limitación, ya que anunciaron en diciembre que ahora cobrarían $40 a los nuevos suscriptores del boletín para aumentar su monetización. Esto no afectará a los suscriptores actuales, que estarán exentos de las tarifas de 2024.
Clasificación
Con los niveles actuales de rentabilidad, el precio de las acciones de TZOO no parece alto. La empresa generó 11 millones de dólares en ingresos netos GAAP TTM. Frente a una capitalización de mercado de 124 millones de dólares, esto produce un múltiplo P/E de 11x. Suena bien que una empresa aumente sus ingresos en un 30% anual y aproveche todo eso a través de las ganancias operativas.
Sin embargo, me temo que la rentabilidad actual es un máximo cíclico, ya que es casi un récord de la última década. Con tantos pedidos de viajes y tantos bolsillos de marketing para las empresas de viajes, Travelzoo obtendrá mayores ganancias de lo habitual.
Si utilizamos márgenes operativos promedio del 12% de 2010 a 2020, con ingresos anuales TTM de $80 millones, alcanzaremos $10 millones en ingresos operativos. Después de impuestos, eso se traduce en unos ingresos netos de 7/7.500 millones de dólares, o un P/E de 16 veces la capitalización de mercado actual de TZOO.
Además, los ingresos y los márgenes operativos de TZOO están relacionados porque expande la rentabilidad no a través de mayores volúmenes (más miembros, más participación) sino a través de mayores costos de publicidad. Entonces, si los márgenes de TZOO están cayendo, también significa que sus ingresos están cayendo. En esta situación, el P/E es aún mayor.
Sería un escenario pesimista, pero ¿qué pasa con el optimista, si Travelzoo puede mantener esos márgenes y seguir creciendo? Entonces los valores están infravalorados.
Sin embargo, como se explicó en el segmento de competencia y crecimiento, creo que la empresa ha llegado a un límite. Para crecer orgánicamente, necesita aumentar sus miembros, porque hay un límite en la cantidad de dinero que puede ganar por miembro, y puede alcanzar ese TZOO.
Por tanto, prefiero esperar y evitar TZOO como inversión a estos precios. Es posible que lo reconsideren a precios más bajos, pero lo más importante es que primero me gustaría que la empresa aumente su base de usuarios.
